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美股暴跌是美联储量宽政策的必然结果
时间:2015年8月25日    信息来源:华尔街日报    阅读次数:2750

上周数个交易日下挫后,道琼斯指数在周一前市一度暴跌1,000多点,跌幅随后收窄至近600点,此轮股市大跌是美国联邦储备委员会(简称:美联储)导致利率处于异常低位的量化宽松政策的必然结果。美股暴跌已波及全球各地股市,而其中有许多地区的股市也受到本地央行过度宽松政策的拖累。

2009年,由于总统奥巴马(Barack Obama)领导的美国政府所推出的刺激措施未能提振经济强劲复苏,时任美联储主席的贝南克(Ben Bernanke)宣布,美联储将采取“非常态的货币政策”,即购买大量的长期国债,并将短期利率长时间维持在接近零的水平。

贝南克当时称,美联储的政策旨在推低长期利率,这促使资产组合投资者将资金从债市向股市转移。这一被贝南克称为“组合替代”(Portfolio Substitution)策略将提振股票价格,进而使家庭财富增加,从而促进消费。

美联储的策略奏效了,2013年美国家庭净资产增长10万亿美元。美国家庭因此增加了支出,推动经济加速增长,并促使失业率下降。

在上周股市开始下跌前,标准普尔指数成分股的市盈率已较历史平均水平高出约30%。另外一项基于通胀调整后利润计算的市盈率指标甚至更高,较历史平均水平高出50%以上。

由于政府债券及其他低风险固定收益证券的收益率极低,投资者纷纷涌向持续上涨的股市。一些经验丰富的投资者意识到,股价的快速上涨是一种泡沫,一旦利率回归正常,泡沫就将破裂。他们的投资所依据是一个错误的理论,那就是:他们会知道该在何时退出。

虽然近期开始抛售的决定是由多个事件触发的(包括全球油价下挫和中国金融动荡),但单是高市盈率一点就足以令下跌不可避免。所需要做的就是触发这一程序,就像2007年美国次级房贷违约量增加时一样。

股市估值过高并非美联储非常规货币政策引发的唯一价格错位情况。由于极低收益率环境下投资者追求收益,导致国债收益率和高风险债券及新兴市场债务收益率之差收窄。商业房地产价格也被推至极高水平,将收益率压低至不可持续的低水平。银行和其他借款机构通过向低质量购房者放贷和放宽贷款条件来增加短期收益。

许多价格错位可能会在未来几个月得到纠正,但是目前无法确定的是股市下跌及其他资产价格的回调是否会如2007-2008年时一样产生系统性不利影响,使得消费者支出及商业投资减少,并导致美国就业市场近期的改善发生逆转。这个问题只有时间才能够给出答案。

市场的下跌肯定会让美联储公开市场委员会(FOMC)的一些委员反对从9月份开始加息,但将加息25个基点的时间从9月份推迟到12月,或甚至是明年3月份,都不会对总需求和就业带来重大影响。

市场参与人士知道,现在美国经济基本上处于充分就业状态,消费者价格指数(CPI)升幅接近2%,同时通货紧缩风险不大。因此他们清楚,这种情况意味着加息是必然的,而利率回到正常水平将逆转资产错误定价的情况。即便推迟几个月再进行加息,美联储也无法掩盖这种市场认知。正因为此,美联储应该继续推进利率的正常化,这样做尤其有助于避免投资者和借款人被定价错误的资产所吸引并越陷越深。

然而,如果资产价格回调带来严重的负面宏观经济影响,那么刺激经济的任务应从美联储转移至奥巴马政府和美国国会的手上。美国政府并不缺少在不增加国家债务的前提下刺激经济产出的税务和预算政策药方。

现在是暂时摆脱这种史无前例的货币政策的时候了。这种政策刺激了需求但随后扭曲了价格,并催生了当前的市场回调。

(本文作者马丁•费尔德斯坦(Martin Feldstein)曾任里根总统经济顾问委员会主席,现任哈佛大学的教授、《华尔街日报》撰稿人理事会成员。)

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